مبانی ارزش‌گذاری

دلایل تفاوت ارزش فعالیت با ارزش جایگزینی

ارزش جایگزینی یک دارایی عبارتست از هزینه جایگزینی آن با یک دارایی با وضعیت و عمر مشابه. ارزش جایگزینی برای یک شرکت نیزهزینۀ راه‌اندازی یک شرکت مشابه با با شرکت فعلی به ارزش روز است.

برای محاسبه ارزش جایگزینی سهام یک شرکت ابتدا دارایی‌های ثابت شامل اموال، ماشین‌آلات و تجهیزات به نرخ روز ارزیابی می‌شوند. دلیل استفاده از ارزش روز این دارایی‌ها این است که باگذشت زمان و به‌خصوص در شرایط خاصی مانند تورم، اختلاف ارزش روز دارایی‌ها با ارزش دفتری آن‌ها تغییر خواهد کرد. پس از ارزیابی دارایی‌های ثابت، دارایی‌های جاری مانند مطالبات، اقلام ذخیره مالیاتی و سایر موارد بر مبنای ارزش روز، مورد ارزیابی قرار می‌گیرند. سپس بدهی‌های به‌روزشده را از دارایی‌های به‌روزشده کسر و درنهایت حاصل را بر تعداد سهام منتشرشده شرکت تقسیم می‌کنند تا ارزش جایگزینی آن به ازای هر سهم به دست ‌آید.

ارزش جایگزینی برخی از ضعف‌های ارزش‌گذاری تاریخی بر مبنای بهای‌ تمام‌شده به‌ویژه در کشور‌هایی با اقتصاد تورمی را می‌تواند پوشش دهد و علاوه بر آن امکان سنجش بهتر عملکرد مدیران را در دوره‌های زمانی مختلف و با شرایط مختلف به تفکیک نوع و کیفیت سود فراهم آورد.

در شرایط عادی انتظار بر این است که ارزش جایگزینی یک دارایی و به طور کلی ارزش جایگزینی یک شرکت بسیار نزدیک به ارزش ناشی از فعالیت‌ها و سودآوری آن شرکت باشد؛ اما واقعیت امر این است که در کشوری نظیر ایران، این موضوع به وضوح نقض می‌گردد. برای توجیه این تفاوت می‌توان دلایل متعددی را ذکر کرد.

در شرایط تورمی هزینه‌های تحصیل و جایگزینی دارایی‌های ثابت، به‌خصوص در شرکت‌هایی که دارایی‌های خود را از طریق واردات تأمین می‌کنند، دایماً در حال رشد است، که منشأ آن عمدتاً از دو محل تورم داخلی و رشد نرخ ارز می‌باشد.

حال به منظور برابری ارزش فعالیت‌ها و ارزش جایگزینی شرکت، اولأ تولید و ارائه خدمات باید در شرایط ظرفیت کامل صورت گیرد و اصطلاحأ با مازاد تولید و عرضه روبه‌رو نباشیم و ثانیأ، فارغ از میزان فروش، نرخ فروش محصولات و ارائه خدمات وابسته به آن دارایی نیز باید با نرخ رشد هزینه تحصیل دارایی‌ها رشد کند.

در خصوص شرط اول می‌توان به صنعت سیمان اشاره کرد. پس از کاهش محسوس صادرات سیمان کشور به‌جهت وضع محدودیت‌های قانونی واردات از طرف کشور‌های همسایه به‌خصوص عراق، تقاضای خارجی برای محصولات این شرکت‌ها از بین رفت. این در حالی بود که تقاضای داخلی نیز برای خرید محصولات آن‌ها کافی نبود و لذا این شرکت‌ها وارد رقابت منفی با یکدیگر شدند و علاوه بر کاهش فروش، کاهش نرخ را نیز تجربه کردند. به‌علت تورم ساختاری و همیشگی و نیز جهش‌ نرخ ارز طی سال‌های متمادی، به مرور زمان هزینه‌ تحصیل دارایی‌های ثابت این شرکت‌ها افزایش یافته ‌است. از سوی دیگر تولید شرکت‌های سیمانی فاصله زیادی با تقاضای این کالا دارد؛ لذا وجود عرضه مازاد بر تقاضا و هم‌چنین کاهش غیرمعقول نرخ فروش باعث ایجاد شکاف بزرگی میان ارزش جایگزینی و ارزش سودآوری ناشی از عملیات این شرکت‌ها شده است.

صنعت برق کشور نیز مثال خوبی برای شرط دوم، یعنی نرخ فروش و ارائه خدمات است. سال‌هاست که نرخ فروش برق در ایران به صورت دستوری تعیین می‌گردد. حتی با وجود تعریف فرمولی مشخص نرخ‌گذاری برق از سوی نهادهای ناظر در این صنعت، که نرخ برق را با عوامل متعددی مانند شاخص قیمت مصرف‌کننده ، میانگین نرخ تسعیر ارز و سایر عوامل تعیین می‌کند، در واقعیت این فرمول ملاک قیمت‌گذاری قرار نگرفته است و نرخ برق همچنان به صورت دستوری از سوی دولت تعیین می‌گردد.

با محاسبه ارزش جایگزینی نیروگاه‌های این شرکت‌ها می‌توان به اختلاف شدید ارزش ناشی از فعالیت و سودآوری با ارزش جایگزینی آن‌ها پی برد. لذا نرخ‌های دستوری و نشأت‌نگرفته از مکانیزم بازار نیز یکی دیگر از دلایل مهم اختلاف ارزش جایگزینی با ارزش سودآوری بنگاه‌های اقتصادی است.

باید توجه داشت که ارزش جایگزینی ارائه‌شده برای سهام یا دارایی نباید به تنهایی ملاک سرمایه‌گذاری اشخاص باشد، بلکه به هنگام تصمیم‌گیری و تحلیل، این ارزش باید در کنار موارد دیگری ازجمله عملیات، سودآوری و نسبت‌های مالی آن شرکت مورد ارزیابی قرار گیرد، زیرا آن دسته از سرمایه‌گذارانی که تنها ارزش جایگزینی را ملاک تصمیم‌گیری و تحلیل‌های خود قرار می‌دهند، اصل “تداوم فعالیت” و نحوه استفادۀ شرکت از دارایی‌های خود و کسب درآمد از آن‌ها را درنظر نمی‌گیرند (منظور از اصل تداوم فعالیت این است که شرکت قصد ادامه عملیات و ارائه خدمات خود را دارد و حداقل در آینده نزدیک قصد تعطیلی، انحلال و به‌‌تبع آن فروش دارایی‌های خود را ندارد). لذا ارزش جایگزینی به‌تنهایی نمی‌تواند ملاک دقیقی برای پی‌بردن به ارزش یک شرکت باشد.

دیدگاهتان را بنویسید

نشانی ایمیل شما منتشر نخواهد شد. بخش‌های موردنیاز علامت‌گذاری شده‌اند *

fa_IRفارسی
en_USEnglish fa_IRفارسی